Investor Herding Behavior and Stock Volatility (투자자의 군집행동과 주식의 변동성)

English Abstract: This study explores the herding behavior of different types of investors (individual investors and both domestic and foreign institutional investors) and its impact on the volatility of individual stock returns. Intraday volatility and daily herding intensity of each investor type are measured using high-frequency transaction data containing detailed information on all executed orders in the Korea Exchange. This study regresses realized volatility on the herding intensity of each investor type and other control variables and finds that herding of domestic and foreign institutions decreases realized volatility, whereas herding of individual investors increases it. This study also finds that the destabilizing effect of individual investors’ herding behavior is exacerbated on days of high market uncertainty, and the stabilizing effect of domestic institutions’ herding is weakened on those days, whereas the stabilizing effect of foreign institutions’ herding is not affected by the level of market uncertainty.

Korean Abstract:
본 연구는 다양한 유형의 투자자의 군집행동이 주식의 변동성에 미치는 영향을 분석하 는 것을 목적으로 한다. 이를 위해 본 연구는 국내 주식시장의 고빈도 거래 데이터를 이 용하여 주식의 일중 변동성과 개인투자자, 국내 기관투자자, 외국인 투자자의 군집행위를 측정하고 군집행위와 변동성 간의 관계에 대한 회귀분석을 시행한다. 분석 결과 개인투 자자의 군집행동은 주식의 변동성과 양의 관계가 있는 반면 국내 기관투자자와 외국인 투자자의 군집행동은 변동성과 음의 관계가 있는 것으로 나타난다. 이러한 결과는 개인 투자자의 경우 정보에 기반을 두지 않은 매매를 함으로써 주식 가격의 변동성을 증가시 키는 것으로 해석된다. 반면 국내 기관이나 외국인 투자자의 군집행위는 정보에 의해 유 발되며 영구적인 가격 발견 효과를 일으켜 변동성을 줄이는 것으로 해석할 수 있다. 추 가적인 분석에서는 개인투자자 군집행동과 변동성 간의 양의 관계는 시장의 불확실성이 큰 날에 더욱 현저해지며 국내 기관투자자의 군집행동과 변동성 간의 음의 관계는 시장 의 불확실성이 커질수록 약화되는 것으로 나타난다. 반면 외국인 투자자의 군집행동과 변동성 간의 음의 관계는 시장 불확실성으로부터 영향을 받지 않는 것으로 나타난다. 즉 개인투자자 및 국내 기관투자자는 시장의 불확실성이 커질수록 비합리적인 군집행동이 증가하는 것으로 추론된다.